Gráficos y análisis del Lemming
Barato, pero con probabilidades de supervivencia. Este matiz
es fundamental para el éxito a largo plazo de la estrategia value
en gestión de carteras. Una compañía value es una compañía que
está atravesando por una etapa difícil y por la que los inversores
están dispuestos a pagar multiplicadores muy bajos (sobre
beneficios, EBITDA o valor en libros por ejemplo).
Los filtros de Piotrosky. Profesor de contabilidad de la
Universidad de Chicago, Joseph Piotrosky propone un test de
nueve puntos para seleccionar aquellas compañías con una mejor
posición relativa. Si la compañía pasa el filtro suma un punto, y
cero si no lo pasa. La máxima puntuación del test es, por tanto,
nueve puntos.
- Beneficio neto: un punto si ha presentado beneficios el último
año.
-
Flujo de caja operativo: un punto si tiene signo positivo.
-
Rentabilidad del activo (ROA): un punto si el ROA del último
año supera al del precedente.
-
Calidad de los beneficios: un punto si el flujo de caja
operativo supera al beneficio neto.
-
Deuda a largo plazo frente valor del activo: un punto si la
ratio del último año es menor que la del precendente
-
Ratio de liquidez: un punto si el ratio de liquidez ha mejorado.
-
Acciones en circulación: un punto si el número de acciones
no es superior a la del año anterior.
-
Margen bruto: un punto si el margen de bruto ha mejorado.
- Rotación de activo: un punto si la variación de ventas supera a la variación del activo.
Los resultados. En la siguiente tabla agrupamos los valores del
EuroStoxx en función de la puntuación de Piotrosky. La
rentabilidad media de los valores que tienen una puntuación igual
o superior a 8 es del 6% (frente al -2% del grupo de valores con
un score por debajo de 4). Destacar también el porcentaje de
éxito: de los 25 valores que tienen una puntuación igual o superior
a 8 puntos, 20 cerraron el 2012 en positivo (hit ratio del 80%). Un
hit ratio que va disminuyendo a medida que el grupo de valores
tiene una menor puntuación.
Y estas son las 20 acciones del EuroStoxx con una mejor
puntuación en el test de Piotrosky.
El índice de apetito por el riesgo entra en zona
de “euforia” y no es porque el flujo de indicadores macro esté
sorprendiendo positivamente. La desconexión entre ambos
indicadores (ver gráfico) recuerda a la del período 4T11 pero en
sentido contrario.
Entonces, el CESI (índice de sorpresas económicas) recogía una
batería de indicadores macro muy constructiva, con una alta
frecuencia de sorpresas positivas que contrastaba con un Afi risk
en zona de pánico. La convergencia vino de la mano de unas
subidas medias en bolsa del +15% que alejaron al Afi risk de zona
de depresión. Hoy, si el CESI vuelve a ejercer de indicador líder,
la renta variable corregiría del orden del 10%.
La esperada rotación hacia acciones desde bonos se queda,
de momento, en una rotación hacia deuda periférica desde
núcleo.Ya sea hacia acciones o deuda periférica, donde hay
cierto grado de consenso es que el flujo comprador vendrá de las
áreas de mercado más defensivas. Si la demanda de calidad ha
llevado a las referencias a 10 años de Reino Unido, Alemania o
EEUU por debajo del 2%, la búsqueda de rentabilidad está
empezando a auementar la presión sobre las curvas de emisores
núcleo.
Los breakeven de inflación (BEI) siguen repuntando. Cuando
analizamos la naturaleza de la reciente subida en los tipos de
interés nominales encontramos en el BEI el principal factor
director del movimiento; más estabilidad en el componente real.
La mayor flexibilidad en la postura de los principales bancos
centrales respecto a los objetivos de inflación (hoy el Banco de
Inglaterra) parecen estar pesando sobre la formación de precios
en el mercado de bonos. También la caída de volatilidad en áreas
de mercado con mayor riesgo está favoreciendo una menor
demanda de calidad.
Alternativas de inversión: deuda pública con spread (ESP,
ITA), bonos indexados a la inflación y mercados de acciones
sin prima en valoración. A medida que avance el año y se
confirme la estabilización/recuperación del ciclo económico
esperamos una mayor presión en los activos que se han
beneficiado de la demanda de calidad y el exceso de liquidez. Las
alternativas pasan por:
- Deuda pública con spread: la rotación hacia los mercados de
acciones tiene, en nuestra opinión, una fase previa que es la
rotación desde deuda núcleo a periférica. Los diferenciales
(frente a Alemania) con los que cotiza la deuda de ESP o ITA
son puntos básicos extra de protección para el precio ante un
escenario de subida generalizada de tipos de interés.
- Estrategia con bonos indexados a la inflación y gestión de la
duración: una alternativa que permite capitalizar un escenario
de subidas en las expectativas de inflación. El principal riesgo
en un escenario de tipos nominales en mínimos pasa por la
duración. Preferimos estrategias que aislen la capitalización
del breakeven y cubran la duración.
- Bolsa: existe una correlación positiva entre los mercados de
acciones y tipos de interés a largo plazo cuando estos últimos
se sitúan en el rango 4,5% - 5,0%. Por encima del 4,7%
observamos un cambio en el signo de la correlación, y subidas
adicionales en tipos de interés empiezan a tener un impacto
negativo sobre la cotizaciones bursátiles. Ese rango lo
obtenemos del análisis histórico; hoy ese umbral de tipos de
interés que cambia el signo de la correlación podría haberse
desplazado a niveles inferiores (caída del PIB potencial en UME y EEUU). Con todo, quedaría recorrido para subidas
adicionales en la rentabilidad del Bund o T-Bond coexistiendo
con subidas en bolsa.
Tres alternativas de inversión sobre las que nos iremos
desplazando a lo largo de 2013 y que actualmente pasan por:
(1) posicionarse en la zona corta/media de la curva ESP, (2) estar
con una posición ligeramente infraponderada en RV Global, pero
sobreponderando IBEX y Nikkei, y (3) menor peso de high yield en
cartera (dejamos hueco a CCAA y Cédulas).
Desde Pragcap
(...)
"While indicators may be topping in very overbought territory, a price top is not guaranteed. Nevertheless, conditions are less than ideal for making new commitments to the long side, and increased caution is warranted."
En el informe mensual de Climabolsa (CB) encontramos cambios importantes para el mes de febrero. Aquí, el informe completo.
