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viernes, 2 de agosto de 2013
jueves, 1 de agosto de 2013
martes, 30 de julio de 2013
El ciclo del Eurostoxx en 4 cuadrantes
La próxima semana tendremos el informe de julio....
El Eurostoxx y su desplazamiento por las cuatro fases del ciclo
El Eurostoxx y su desplazamiento por las cuatro fases del ciclo
martes, 2 de julio de 2013
En junio esquivaron el desplome de la renta variable europea ¿Y para julio?
Informe Climabolsa para julio 2013.
lunes, 24 de junio de 2013
Bolsa vs Bonos (earning yield gap): elige tu propia aventura
La correlación entre la renta variable y la deuda pública está
dificultando el desplazamiento de valoración relativa. En la
sesión de hoy, se ha vuelto a poner de manifiesto el régimen de
correlación positiva (venta de “refugio” y venta de “riesgo”) bajo
el que está operando el mercado en las últimas semanas.
Así, desde las primeras semanas de mayo la renta variable europea ha caído más de un 8%, pasando de cotizar con un PER de 12,7 a 11,8 veces. Por tanto, el earning yield del Eurostoxx, una aproximación de la rentabilidad implícita a largo plazo en los mercados de acciones, ha subido del 7,8% al 8,4%. Un ajuste en precios (a la baja) y rentabilidades (al alza) que está replicando la deuda pública, con un desplazamiento de la TIR a 10 años en la curva alemana del 1,2% al 1,8% en ese mismo período.
El exceso de rentabilidad del Eurostoxx frente a la alternativa “libre de riesgo” (deuda alemana) es de 660 puntos básicos, por debajo de los 730pb que alcanzó en abril de 2013 (inicio del rebote) y por debajo de la media desde 2009 (que es de 677pb).
Para valorar si esta prima de riesgo es lo suficientemente alta como para decantarse por una estabilización en los mercados de acciones analizamos (i) el earning yield gap (EYG) actual, ajustado a horizontes temporales de corto plazo, y (ii) el impacto de diferentes combinaciones de TIR y PER sobre el EYG.
El EYG actual es de +660pb a favor del Eurostoxx, o más de 2 desviaciones típicas por debajo de la media de los tres últimos meses. Esta forma de analizar el EYG es uno de los factores explicativos que utilizamos en nuestros modelos de asignación táctica de activos, y sigue sin recoger un entorno de valoración relativa constructivo para la renta variable. Este entorno se dará cuando el EYG esté más de una desviación típica por encima de la media (zona verde de la tabla).
Para alcanzar ese cuadrante, el camino más rápido para la renta variable sería una caída en TIR 10 años hasta el rango 1,25- 1,5% que deje un PER de 11veces para el Eurostoxx en niveles muy atractivos. Por el contrario, a medida que la TIR a 10 años de la deuda alemana se aproxime a niveles del 2%, el PER del Eurostoxx debería caer por debajo de 9 veces para competir con la rentabilidad del activo libre de riesgo. En la tabla tienes las diferentes combinaciones: elige tu propia aventura...
Así, desde las primeras semanas de mayo la renta variable europea ha caído más de un 8%, pasando de cotizar con un PER de 12,7 a 11,8 veces. Por tanto, el earning yield del Eurostoxx, una aproximación de la rentabilidad implícita a largo plazo en los mercados de acciones, ha subido del 7,8% al 8,4%. Un ajuste en precios (a la baja) y rentabilidades (al alza) que está replicando la deuda pública, con un desplazamiento de la TIR a 10 años en la curva alemana del 1,2% al 1,8% en ese mismo período.
El exceso de rentabilidad del Eurostoxx frente a la alternativa “libre de riesgo” (deuda alemana) es de 660 puntos básicos, por debajo de los 730pb que alcanzó en abril de 2013 (inicio del rebote) y por debajo de la media desde 2009 (que es de 677pb).
Para valorar si esta prima de riesgo es lo suficientemente alta como para decantarse por una estabilización en los mercados de acciones analizamos (i) el earning yield gap (EYG) actual, ajustado a horizontes temporales de corto plazo, y (ii) el impacto de diferentes combinaciones de TIR y PER sobre el EYG.
El EYG actual es de +660pb a favor del Eurostoxx, o más de 2 desviaciones típicas por debajo de la media de los tres últimos meses. Esta forma de analizar el EYG es uno de los factores explicativos que utilizamos en nuestros modelos de asignación táctica de activos, y sigue sin recoger un entorno de valoración relativa constructivo para la renta variable. Este entorno se dará cuando el EYG esté más de una desviación típica por encima de la media (zona verde de la tabla).
Para alcanzar ese cuadrante, el camino más rápido para la renta variable sería una caída en TIR 10 años hasta el rango 1,25- 1,5% que deje un PER de 11veces para el Eurostoxx en niveles muy atractivos. Por el contrario, a medida que la TIR a 10 años de la deuda alemana se aproxime a niveles del 2%, el PER del Eurostoxx debería caer por debajo de 9 veces para competir con la rentabilidad del activo libre de riesgo. En la tabla tienes las diferentes combinaciones: elige tu propia aventura...
sábado, 22 de junio de 2013
Sobre correlaciones y refugios en la gestión de carteras
La correlación entre la renta variable y los tipos de interés a
largo plazo alcanza niveles negativos no observados desde
mayo de 2007. Es el resultado de unas semanas de ventas en
deuda pública (subida de tipos de interés) y bolsa (caída en
cotizaciones) que ha llevado a la correlación a niveles del -25%,
dejando en una posición muy vulnerable las estrategias de
cobertura de renta variable vía deuda pública núcleo que habían
funcionado en entornos de correlación superior al +60%.
Ante un horizonte donde el quantitative easing perderá protagonismo, cabría esperar un reajuste de precios en el grueso de variables financieras hacia referencias fundamentales. Cabe destacar como aspecto positivo la recuperación del PMI composite del Área euro en junio, que debería elevar el nivel de soporte para la renta variable en esta fase de ajuste de precios. El segmento emergente continuará siendo el área más vulnerable y volátil hasta que se estabilice el cierre de posiciones en carry trade.
Ante un horizonte donde el quantitative easing perderá protagonismo, cabría esperar un reajuste de precios en el grueso de variables financieras hacia referencias fundamentales. Cabe destacar como aspecto positivo la recuperación del PMI composite del Área euro en junio, que debería elevar el nivel de soporte para la renta variable en esta fase de ajuste de precios. El segmento emergente continuará siendo el área más vulnerable y volátil hasta que se estabilice el cierre de posiciones en carry trade.
jueves, 6 de junio de 2013
Menos bolsa para el mes de junio
Después de dos meses consecutivos acumulando posiciones largas (abril y mayo) el Barómetro de ClimaBolsa empieza junio con una exposición a EuroStoxx 50 que apenas supera el 25%. Todavía no ha llegado a recomendar posiciones bajistas, como en febrero o marzo, pero el desplazamiento de las variables que componen el Barómetro hacia zona neutral/vender aconsejan empezar a tomar beneficios en bolsa. El informe completo, aquí.
miércoles, 22 de mayo de 2013
Gestión de activos en un entorno ZIRP (zero interest rate policy)
Los niveles de valoración que han alcanzado un amplio grupo de
activos de riesgo (crédito -tanto grado de inversión como
especulativo-, bolsa en EEUU o bolsa alemana, entre otros
activos) son compatibles con una rentabilidad esperada a
vencimiento que apenas alcanza el 5% en el segmento high yield
o el 4% en el caso de la renta variable de EEUU. En ambos casos
se trata de rentabilidades que se sitúan por debajo de la media de
las últimas décadas, y cerca de mínimos históricos en el caso del
high yield.
También en mínimos históricos se encuentra la rentabilidad que ofrecen alternativas con menos riesgo, como es el caso de la deuda pública de mayor calidad, anclada por unos tipos de intervención por debajo del 1% y varios programas de compras de activos en los que se están apoyando los principales bancos centrales. Son precisamente estos mínimos de rentabilidad de los activos con menor riesgo (en el rango del 0%-2%) los que están facilitando soporte a la valoración de otras áreas de mercado.
Así, una TIR del 4,7% en emisiones high yield está muy por debajo del 8,5% que ha rentado de media desde el año 1960, pero supone un diferencial de 450 puntos básicos si lo comparamos con los activos del mercado monetario o de 385 puntos básicos si hacemos la comparación con deuda pública con la misma duración. Diferenciales o primas de riesgo que se sitúan muy cerca de la media histórica. En nuestra opinión, mientras se mantenga esa pendiente positiva entre la rentabilidad de los activos de riesgo bajo y la de los de riesgo alto (ver mapa de rentabilidad de 2013) podríamos seguir asistiendo a una reorientación de flujos hacia las áreas de mercado con mayor rentabilidad.
También en mínimos históricos se encuentra la rentabilidad que ofrecen alternativas con menos riesgo, como es el caso de la deuda pública de mayor calidad, anclada por unos tipos de intervención por debajo del 1% y varios programas de compras de activos en los que se están apoyando los principales bancos centrales. Son precisamente estos mínimos de rentabilidad de los activos con menor riesgo (en el rango del 0%-2%) los que están facilitando soporte a la valoración de otras áreas de mercado.
Así, una TIR del 4,7% en emisiones high yield está muy por debajo del 8,5% que ha rentado de media desde el año 1960, pero supone un diferencial de 450 puntos básicos si lo comparamos con los activos del mercado monetario o de 385 puntos básicos si hacemos la comparación con deuda pública con la misma duración. Diferenciales o primas de riesgo que se sitúan muy cerca de la media histórica. En nuestra opinión, mientras se mantenga esa pendiente positiva entre la rentabilidad de los activos de riesgo bajo y la de los de riesgo alto (ver mapa de rentabilidad de 2013) podríamos seguir asistiendo a una reorientación de flujos hacia las áreas de mercado con mayor rentabilidad.
Una curva de rentabilidades esperadas sin pendiente o
invertida, como sucedió en el año 2000 o 2007, pondría fin a
esta reorientación de flujos hacia áreas con mayor riesgo. En
el año 2007, comprar Letras del Tesoro o renta variable
(EuroStoxx o S&P 500) era equivalente en términos de
rentabilidad esperada a vencimiento (un 4%). Una ausencia de
estructura de primas de riesgo entre las diferentes alternativas de
inversión que suele marcar el final de un ciclo alcista en activos de
riesgo.
Todavía no observamos un aplanamiento o inversión de la curva de rentabilidades esperadas, pero destacamos los siguientes puntos a tener en cuenta en una gestión de activos en el contexto actual:
Todavía no observamos un aplanamiento o inversión de la curva de rentabilidades esperadas, pero destacamos los siguientes puntos a tener en cuenta en una gestión de activos en el contexto actual:
- Escasean los activos baratos (términos absolutos). Las rentabilidades que ofrecen actualmente las diferentes alternativas de inversión se sitúan en mínimos históricos (Letras, deuda ALE o USA) o por debajo de su media (RV USA, RV alemana). Tan solo la renta variable del sur de Europa ofrece una rentabilidad a largo plazo ligeramente superior a la media histórica.
-
El riesgo se remunera, al menos en términos relativos. A
diferencia de los años 2007 y 2000, hoy la curva de
rentabilidades esperadas tiene pendiente positiva cuando la
cruzamos con el riesgo asumido. El anclaje de tipos nominales
en mínimos históricos (política de tipo de interés cero y
quantitative easing) es la clave que está desplazando
valoración (pendiente positiva) hacia áreas de mercado de
mayor riesgo, ahora cotizando con una TIR baja en términos
absolutos pero ofreciendo diferencial o spread cuando se
compara con Letras por debajo del 1% o deuda pública a 10
años por debajo del 2%.
-
Recorrido para que las rentabilidades se ajusten
(recuperación de precios) en los segmentos que ofrecen
mayor pendiente. En este grupo se encuentra la deuda
pública periférica del Área euro y determinadas áreas en renta
variable europea.
-
La pendiente de la curva identifica las primas de riesgo
(exceso de rentabilidad frente al cash); el nivel es la
rentabilidad que cabría esperar de una cartera
razonablemente diversificada. Y el nivel actual de la curva
de rentabilidades apunta a una TIR a vencimiento en el rango
del 4%-6% para una cartera global. Con la curva de
rentabilidades de 2009 la TIR a vencimiento de esa misma
cartera estaba en el rango 8%-10%.
-
El activo refugio queda reducido a la liquidez. La “represión
financiera” se apoya en un anclaje de tipos nominales en zona
de mínimos para desplazar valoración a otras áreas de
mercado. El resultado, como hemos visto, es un apuntamiento de pendiente en la curva rentabilidad/riesgo que pivota sobre
una rentabilidad de la deuda pública a largo plazo por debajo
del 2%. En este contexto el activo refugio se queda sin apenas
margen para ofrecer protección, ya que su función actual es la
de ser un activo muy sobrevalorado que al contrastar con el
resto de alternativas facilite diferenciales positivos (spread en
HY, renta variable, etc)
viernes, 10 de mayo de 2013
Burbujas log-periódicas
Primero un gráfico....
Cuando usted tiene que adaptarse a un polinomio de sexto orden para capturar historial de precios porque el crecimiento exponencial es demasiado conservador, usted está probablemente cerca de un pico
Y ahora la explicación. La formación de burbujas en palabras de J. Hussman:
"Es importante empezar esta sección con claridad: No creo que los mercados obedezcan a las matemáticas. Los mercados son sistemas complejos, adaptativos, que reflejan el comportamiento combinado y retroalimentación entre un enorme número de participantes. Al mismo tiempo, creo firmemente que los resultados de esas interacciones a menudo asumen patrones observables, y parte del trabajo de los inversores es reconocer y comprender los patrones. Por ejemplo, hemos observado a lo largo de la historia que la combinación de sobrevaloración, sobrecompra, condiciones overbullish que han producido regularmente resultados difíciles para el mercado - aunque ciertamente no siempre de manera inmediata. También hemos observado que los más graves síndromes de estas condiciones están asociadas con grandes pérdidas en el mercado en un horizonte típico de alrededor de 18 meses a 2 años.
Otro patrón que hemos entrenado para identificar, con cierta preocupación, es una tendencia cada vez más frecuentes de los inversores a comprar en cada corrección del mercado. Esta tendencia refleja un consenso creciente entre los inversores de que no hay una dirección que no sea hacia arriba, y que cualquier corrección, por pequeño que sea, es una oportunidad de compra. Como los inversores claman por comprar en las caídas, cada vez menos profundas y más frecuentes, la pendiente del avance del mercado se convierte en diagonal o parabólica. Esta es una de las señales de advertencia de una burbuja. Para que la burbuja estalle no precisa de un gran "catalizador", la simple retirada de algunos inversores que consideren que comprar en cada corrección no es una genialidad.
En julio de 2008, pude observar esta dinámica en la rampa parabólica de los precios del petróleo. Cuando usted tiene que adaptarse a un polinomio de sexto orden para capturar historial de precios porque el crecimiento exponencial es demasiado conservador, usted está probablemente cerca de un pico.
De hecho, la forma más cercana para describir la dinámica de precios del petróleo en ese momento era pensar en términos de una "burbuja log-periódica" según lo descrito por Didier Sornette. La característica esencial aquí no es la precisión en el ajuste entre la onda de log-periódica y el precio real, sino más bien la tendencia de los precios a experimentar una serie de caídas cada vez más frecuentes, pero menos profundas, que termina en una rampa hacia arriba casi no corregida en el que prácticamente se compra en la corrección tan pronto como se produce. Una vez más, no creo que los mercados siguen matemáticas, y el enfoque de Sornette no debe ser tomado en el sentido de tal precisión.
Por mi parte, una característica clave de las burbujas log-periódicas es la tendencia hacia esas correcciones cada vez más frecuentes y de poca profundidad, ya que los inversores compran en las correcciones con la aceleración de la urgencia, que termina en una rampa diagonal o parabólica. Ese exceso no corregida al final de mercados maduros, sobrecomprados y overbullish es una característica de las burbujas"
Cuando usted tiene que adaptarse a un polinomio de sexto orden para capturar historial de precios porque el crecimiento exponencial es demasiado conservador, usted está probablemente cerca de un pico
Y ahora la explicación. La formación de burbujas en palabras de J. Hussman:
"Es importante empezar esta sección con claridad: No creo que los mercados obedezcan a las matemáticas. Los mercados son sistemas complejos, adaptativos, que reflejan el comportamiento combinado y retroalimentación entre un enorme número de participantes. Al mismo tiempo, creo firmemente que los resultados de esas interacciones a menudo asumen patrones observables, y parte del trabajo de los inversores es reconocer y comprender los patrones. Por ejemplo, hemos observado a lo largo de la historia que la combinación de sobrevaloración, sobrecompra, condiciones overbullish que han producido regularmente resultados difíciles para el mercado - aunque ciertamente no siempre de manera inmediata. También hemos observado que los más graves síndromes de estas condiciones están asociadas con grandes pérdidas en el mercado en un horizonte típico de alrededor de 18 meses a 2 años.
Otro patrón que hemos entrenado para identificar, con cierta preocupación, es una tendencia cada vez más frecuentes de los inversores a comprar en cada corrección del mercado. Esta tendencia refleja un consenso creciente entre los inversores de que no hay una dirección que no sea hacia arriba, y que cualquier corrección, por pequeño que sea, es una oportunidad de compra. Como los inversores claman por comprar en las caídas, cada vez menos profundas y más frecuentes, la pendiente del avance del mercado se convierte en diagonal o parabólica. Esta es una de las señales de advertencia de una burbuja. Para que la burbuja estalle no precisa de un gran "catalizador", la simple retirada de algunos inversores que consideren que comprar en cada corrección no es una genialidad.
En julio de 2008, pude observar esta dinámica en la rampa parabólica de los precios del petróleo. Cuando usted tiene que adaptarse a un polinomio de sexto orden para capturar historial de precios porque el crecimiento exponencial es demasiado conservador, usted está probablemente cerca de un pico.
De hecho, la forma más cercana para describir la dinámica de precios del petróleo en ese momento era pensar en términos de una "burbuja log-periódica" según lo descrito por Didier Sornette. La característica esencial aquí no es la precisión en el ajuste entre la onda de log-periódica y el precio real, sino más bien la tendencia de los precios a experimentar una serie de caídas cada vez más frecuentes, pero menos profundas, que termina en una rampa hacia arriba casi no corregida en el que prácticamente se compra en la corrección tan pronto como se produce. Una vez más, no creo que los mercados siguen matemáticas, y el enfoque de Sornette no debe ser tomado en el sentido de tal precisión.
Por mi parte, una característica clave de las burbujas log-periódicas es la tendencia hacia esas correcciones cada vez más frecuentes y de poca profundidad, ya que los inversores compran en las correcciones con la aceleración de la urgencia, que termina en una rampa diagonal o parabólica. Ese exceso no corregida al final de mercados maduros, sobrecomprados y overbullish es una característica de las burbujas"
domingo, 5 de mayo de 2013
En abril empezaron a probar el lado largo ¿y para mayo?
Analizando a los grandes gestores y buenos fondos de inversión identifico cuatro puntos en común entre todos ellos:
- Analizan indicadores objetivos
- Son disciplinados en la gestión
- Tienen flexibilidad (open minded)
- Gestión del riesgo (más aversos que propensos)
lunes, 29 de abril de 2013
Cree en ti mismo, escucha a unos pocos. Habla Ed, te escucho
Uno de los mejores informes sobre valoración y análisis de los ciclos bursátiles, entre otras cosas, los tenéis en Crestmont Research. Este gráfico y las últimas líneas salen de su informe periódico: The P/E Report: Quarterly Review Of The Price/Earnings Ratio.
Una lectura realmente recomendable, un análisis claro y que ayuda a filtrar ruido e identificar la posición en el ciclo en la que se encuentra el mercado.
Una de mis citas favoritas la leí hace no mucho: "cree en ti mismo, escucha a unos pocos". Ed Easterling, el fundador de Crestmont Research, es uno de los pocos a los que escucho. El informe es una auténtica maravilla para el análisis.
"P/E based upon reported earnings is near 18; it remains distorted below the normalized P/E due to currently high profit margins. Yet even though “reported” P/E is lower than “normalized” P/E, reported P/E itself is relatively high. The trend in earnings should be watched closely and investors should remain cognizant of the risks confronting an increasingly vulnerable market"
Ed Easterling
Una lectura realmente recomendable, un análisis claro y que ayuda a filtrar ruido e identificar la posición en el ciclo en la que se encuentra el mercado.
Una de mis citas favoritas la leí hace no mucho: "cree en ti mismo, escucha a unos pocos". Ed Easterling, el fundador de Crestmont Research, es uno de los pocos a los que escucho. El informe es una auténtica maravilla para el análisis.
"P/E based upon reported earnings is near 18; it remains distorted below the normalized P/E due to currently high profit margins. Yet even though “reported” P/E is lower than “normalized” P/E, reported P/E itself is relatively high. The trend in earnings should be watched closely and investors should remain cognizant of the risks confronting an increasingly vulnerable market"
Ed Easterling
miércoles, 3 de abril de 2013
Primera toma de contacto con el lado largo del mercado (ClimaBolsa)
Después de dos meses de alerta bajista el Barómetro de ClimaBolsa (BCB) empieza a dar señales neutrales, compatible con el cierre de posiciones cortas en sus carteras recomendadas y una primera (insisto en lo de primera) toma de contacto con el lado largo del mercado. El BCB está lejos de recoger un entorno compatible con una posición 100% a renta variable, pero la configuración actual encaja con una exposición larga en el rango del 15-20%.
El informe completo, aquí.
miércoles, 13 de marzo de 2013
El reloj del asset allocation cambia de hora
Si durante el período 2009-2012, la combinación de un ciclo de
beneficios al alza con una política de reducción de deuda
favoreció una recuperación acompasada de las cotizaciones
bursátiles y del mercado de deuda privada, en la próxima fase
esperamos un mejor comportamiento relativo de la renta variable
frente al crédito.
La desaceleración en las cifras de ventas y beneficio neto en el agregado del S&P 500, junto con unos márgenes empresariales en máximos del ciclo, sitúan al apalancamiento como punto de apoyo para llevar al ROE por encima del 16% en los próximos meses. Un escenario más favorable para los accionistas que para los bonistas. Con un ratio de deuda neta sobre EBITDA en 0,9 veces y la fuerte demanda
de emisiones corporativas, especialmente de grado especulativo,
el punto de partida es óptimo para empezar a subir el grado de
apalancamiento en los balances empresariales. Sobre todo en
aquellas economías menos dependientes del canal bancario
(EEUU) y que están encontrando importantes bolsas de liquidez
en el mercado primario para colocar emisiones.
Analizamos los seis últimos ciclos de crédito desde 1975.
Los resultados recogen que, en media, desde el máximo de
diferenciales en crédito hasta el mínimo la caída es de 259
puntos básicos, y que se tarda 39 meses en recorrer ese camino
desde máximos hasta mínimos. Parámetros en los que encaja el último movimiento de máximos
a mínimos en el mercado de crédito (octubre 2008 >> abril 2011)
con un estrechamiento de 333pb en 30 meses.
En la nueva fase del reloj del asset allocation es compatible
una subida de diferenciales de 60-100 puntos básicos con
revalorizaciones en bolsa del orden del 15%. Finalizada, en nuestra opinión, la etapa de recuperación
generalizada de cotizaciones (en crédito y bolsa), en los
próximos meses nos decantamos por un perfil como el del
gráfico inferior derecho, donde resumimos el comportamiento
medio de los dos mercados una vez alcanzado el suelo en
diferenciales de crédito. El detalle de cada ciclo, mes a mes, lo
presentamos en la parte final del informe diario.
sábado, 2 de marzo de 2013
En febrero alertaban de cambios importantes en carteras recomendadas ¿y en marzo?
En el informe de febrero alertaban de cambios importantes en los mercados financieros y empezaban a tomar posiciones bajistas en la cartera alfa y reducían el nivel de riesgo en la cartera beta ¿Qué esperan para el mes de marzo?
Aquí, el informe mensual completo de ClimaBolsa.
Estas son las claves:
Aquí, el informe mensual completo de ClimaBolsa.
Estas son las claves:
sábado, 2 de febrero de 2013
Cambios importantes en las carteras de CB
En el informe mensual de Climabolsa (CB) encontramos cambios importantes para el mes de febrero. Aquí, el informe completo.
lunes, 28 de enero de 2013
miércoles, 23 de enero de 2013
Expectativas de inflación y el canario en la mina
Las expectativas de inflación que
cotizan los bonos indexados en EEUU
y UK han recuperado más de 50pb en
los últimos meses. En esta formación de expectativas está jugando un papel destacado los programas de compra de activos (quantitative easing) que han retomado los principales
bancos centrales. La Reserva Federal cerrará el 2013 con más de 3,5 billones de USD en balance (hoy en 2,5), el Banco de Inglaterra tiene activo un programa de compra por 375.000 millones de libras, y el Banco de Japón anunció esta semana un nuevo programa
cuantitativo (13 billones JPY).
El resultado, una ampliación de base monetaria en la que se están apoyando algunas áreas de mercado para cotizar unas expectativas de inflación en el 2,5%- 3%. Niveles que no deberían incomodar a los bancos centrales, sobre todo teniendo en cuenta que los actuales multiplicadores monetarios (bajos) dificultarán que se materialicen los riesgos al alza sobre la estabilidad de precios. Y es que mientras los canales de crédito sigan "disfuncionales", la traslación de base a oferta monetaria no contará con la fuerza suficiente como para poner en riesgo el objetivo de inflación en los principales bloques económicos.
Además, un poco de inflación no vendría mal en aquellas economías que están en pleno proceso de desapalancamiento, de reducción de deuda. Lo que sí tenemos asegurado, y ya estamos observando, es una "inflación de activos", es decir, una subida generalizada en las precios de los activos que cotizan en mercados financieros. Los máximos históricos en muchos índices bursátiles, el precio de la deuda alemana o americana e incluso en algunos
metales preciosos y materias primas apuntan a una inusual correlación positiva entre diferentes áreas de mercado que obedece, en buena medida, al quantitative easing y su impacto sobre las valoraciones relativas de los activos financieros.
Atentos a los breakeven de inflación en los próximos trimestres. Serán el "canario en la mina" para el resto de activos financieros. Una ruptura del 3-4% en los BEI de UK o USA podría ser la primera señal para que los bancos centrales empiecen a plantearse el principio del fin de la "barra libre" de liquidez. Un escenario que podríamos situar en 2014 o 2015. Pero por si acaso... estemos atentos....
El resultado, una ampliación de base monetaria en la que se están apoyando algunas áreas de mercado para cotizar unas expectativas de inflación en el 2,5%- 3%. Niveles que no deberían incomodar a los bancos centrales, sobre todo teniendo en cuenta que los actuales multiplicadores monetarios (bajos) dificultarán que se materialicen los riesgos al alza sobre la estabilidad de precios. Y es que mientras los canales de crédito sigan "disfuncionales", la traslación de base a oferta monetaria no contará con la fuerza suficiente como para poner en riesgo el objetivo de inflación en los principales bloques económicos.
Además, un poco de inflación no vendría mal en aquellas economías que están en pleno proceso de desapalancamiento, de reducción de deuda. Lo que sí tenemos asegurado, y ya estamos observando, es una "inflación de activos", es decir, una subida generalizada en las precios de los activos que cotizan en mercados financieros. Los máximos históricos en muchos índices bursátiles, el precio de la deuda alemana o americana e incluso en algunos
metales preciosos y materias primas apuntan a una inusual correlación positiva entre diferentes áreas de mercado que obedece, en buena medida, al quantitative easing y su impacto sobre las valoraciones relativas de los activos financieros.
Atentos a los breakeven de inflación en los próximos trimestres. Serán el "canario en la mina" para el resto de activos financieros. Una ruptura del 3-4% en los BEI de UK o USA podría ser la primera señal para que los bancos centrales empiecen a plantearse el principio del fin de la "barra libre" de liquidez. Un escenario que podríamos situar en 2014 o 2015. Pero por si acaso... estemos atentos....
lunes, 14 de enero de 2013
El color del mercado: hoy, naranja
La fuerte recuperación en los
precios de los activos de riesgo
empieza a situar a las valoraciones
relativas en zona “poco atractivas”.
Resumimos las lecturas mensuales de nuestros modelos de valoración relativa para renta fija grado de inversión, grado especulativo y renta variable europea. Los registros de enero empiezan a recoger cierto “sobrecalentamiento” en todas las áreas de mercado, si bien no se tratan de señales extremas de sobrevaloración relativa.
A destacar, el grado de madurez que empieza a mostrar el rebote en EuroStoxx. El 30% de rentabilidad que acumula ha llevado a nuestro modelo a pasar de zona “verde intenso” (señal de compra en mayo/junio) a dar las primeras lecturas de sobrecalentamiento (color anaranjado).
Resumimos las lecturas mensuales de nuestros modelos de valoración relativa para renta fija grado de inversión, grado especulativo y renta variable europea. Los registros de enero empiezan a recoger cierto “sobrecalentamiento” en todas las áreas de mercado, si bien no se tratan de señales extremas de sobrevaloración relativa.
A destacar, el grado de madurez que empieza a mostrar el rebote en EuroStoxx. El 30% de rentabilidad que acumula ha llevado a nuestro modelo a pasar de zona “verde intenso” (señal de compra en mayo/junio) a dar las primeras lecturas de sobrecalentamiento (color anaranjado).
El color del mercado: modelos de valoración relativa
miércoles, 26 de diciembre de 2012
Maximizar el menor de los lados del mercado
Guía del Sistema Financiero Español (nueva edición)
Afi ha presentado la nueva edición de la Guía del Sistema Financiero Español. Dieciocho años después de la primera edición, que se publicó en 1994, en el marco de la celebración en Madrid de la asamblea anual conjunta del Fondo Monetario Internacional y del Banco Mundial, ve la luz su sexta edición.
Ahí va uno de los recuadros dentro del capítulo dedicado a la renta variable:
Recuadro 1: Determinación del precio en una subasta de apertura
A lo largo de la sesión bursátil los valores negociados pueden llegar a encontrarse hasta con tres tipos de subastas diferentes, cuyo objetivo principal es promover una formación de precios transparente. Dos de estas subastas se realizan al inicio (subasta de apertura) y cierre de sesión (subasta de cierre), y en ellas se determinarán los correspondientes precios de apertura y cierre de cada valor cotizado. El tercer tipo de subasta es la de volatilidad, que se puede activar a lo largo de la sesión si el valor sobrepasa determinado porcentaje de variación.
En este box explicaremos la formación del precio de apertura, cuya regla general es extensible al resto de subastas. Esta regla sitúa el precio de equilibrio de una subasta en el punto que maximiza el menor de los lados del mercado, es decir, busca el máximo volumen ejecutable a un determinado precio.
De la teoría (maximizar el menor de los lados del mercado) a la práctica. En la preapertura del mercado, el valor Lemming presenta el libro de órdenes del cuadro 1. En el lado de la demanda (órdenes de compra) hay 5.000 acciones “a mercado”, es decir, no competitivas ya que no determinan precio para la compra. En el segmento competitivo, los precios de las órdenes de compra, con sus respectivos volúmenes, se sitúan entre los 10,30 euros y 10,60 euros. Por el lado de la oferta (órdenes de venta), las órdenes no competitivas ascienden a 4.000 acciones, mientras que el rango de precios competitivo se sitúa entre los 10,35 euros y 10,70 euros.
El primer paso para determinar el precio de apertura o de equilibrio, aquel que maximiza el menor de los lados del mercado, es construir las curvas de oferta y de demanda. Para ello, acumularemos el número de acciones que estarían disponibles para la compra a un determinado precio (curva de demanda) y las disponibles para la venta (curva de oferta). Así, en el cuadro 2 ordenamos de menor a mayor el rango de precios de la subasta y nos encontramos, por el lado de la oferta, con 4.000 acciones que estarían dispuestas a venderse a 10,30 (serían las no competitivas); a 10,35 hay 5.000 acciones (4.000 + 1.000 limitadas a 10,35); a 10,40 hay 8.000 acciones (5.000 + 3.000 limitadas a 10,40); y así sucesivamente. Por el lado de la demanda, hay 31.000 acciones dispuestas a ser compradas a 10,30. Este número de acciones es el resultado de sumar aquellas órdenes competitivas con un precio igual o superior a 10,30 (26.000 acciones) y las órdenes no competitivas (5.000). Al precio de 10,35 habría disponibles 29.000 acciones (31.000 – 2.000 acciones que salen del grupo al estar limitada la compra a 10,30). En el cuadro 2 resumimos las posiciones agregadas de oferta y demanda para cada nivel de precio.
Una vez determinado el tamaño de los dos lados del mercado para cada nivel de precio, el precio de apertura será aquel que maximice el volumen ejecutable. El volumen ejecutable lo presentamos en la última columna del cuadro 2. Así, a un precio de 10,30 euros se podrían intercambiar 4.000 acciones (quedarían 27.000 acciones en el lado de la demanda pendiente de ejecución). En el lado opuesto, a un precio de 10,70 hay un exceso de oferta (32.000) que solo puede llegar a colocar 5.000 acciones (demanda).
En este ejemplo, el precio de apertura del valor Lemming sería de 10,50 euros, nivel en el que se intercambiarían 16.000 títulos. El precio que maximiza el menor de los lados del mercado.
Cuadro1. Órdenes de compra y venta en la preapertura del valor “lemming”
Cuadro 2. Oferta y demanda agregada en la preapertura de “lemming”
viernes, 21 de diciembre de 2012
Complacencia incipiente
Complacencia incipiente. El índice de apetito por el riesgo entra en zona de “complacencia” por primera vez desde el año 2007. La fuerte recuperación de precios en las áreas de mercado más cíclicas (Bolsa, High Yield) y el anclaje de volatilidades en zona de mínimos han llevado a nuestro termómetro a dar las primeras señales de alerta sobre un sentimiento inversor próximo a la complacencia. Esta recuperación de apetito por el riesgo podría favorecer una reorientación de flujos hacia activos cíclicos, si bien se trataría, en nuestra opinión, de un potencial alcista muy vulnerable y con recorrido limitado.
Y es que como bien dice un señor que sabe mucho de inversión es recomendable "ser codicioso cuando el mercado es temeroso, y temeroso cuando el mercado es codicioso".
Índice de apetito por el riesgo
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