Mensajes contradictorios de la bolsa y los bonos

En la agenda de indicadores, la poca información con la que hemos contado esta semana sigue recogiendo un deterioro de la actividad en 1T13. A destacar de nuevo la batería de indicadores en EEUU, con una inesperada caída de las ventas minoristas en marzo y de la confianza del consumidor. Las ventas minoristas nos dejan la mayor contracción mensual (-0,6%) desde mediados de 2012. Eliminando el efecto de los precios y los componentes más volátiles, las ventas también caen aunque en menor magnitud (-0,2%)

Con todo, la demanda por activos financieros de EEUU ha llevado al S&P 500 a marcar un nuevo máximo histórico esta semana, coexistiendo con un precio de la deuda a largo plazo también cerca de máximos históricos (mínimos en TIR). Mensajes contradictorios desde el mercado de acciones y el de bonos si los analizamos desde una perspectiva clásica de descuento de expectativas y que debemos completar con el análisis de los balances de los bancos centrales. El del Banco de Japón podría llegar a ser un 60% del PIB japonés y el de la Reserva Federal más de un 25% del PIB. 

Una decidida apuesta de estos dos bancos centrales por medidas heterodoxas para salir de la deflación y recuperar pulso económico que, de momento, está teniendo reflejo en una incipiente inflación de activos. La demanda está llevando a máximos a las cotizaciones bursátiles y el precio de la deuda. ¿En qué mercado empezará a presionar primero la oferta? En estos entornos, mejor estar cerca de la puerta de salida.

Pistas para saber si el rebote (o corrección) del IBEX 35 va en serio: miremos al mercado de bonos

El IBEX 35 recupera más de 250 puntos en la sesión, liderando los avances en los mercados de acciones europeos. Además confirma como soporte la importante referencia de la guía de 200 sesiones (en 7.800 puntos) donde ha encontrado apoyo para el rebote.
El mercado de bonos no estaba confirmando el desplome del índice. Desde los máximos relativos del 13 de marzo, el IBEX 35 llegó a acumular una caída superior al 9%, elevando en 50 puntos básicos la prima de riesgo frente al DAX (de 450 a 500pb, gráfico inferior). 

Tensionamiento que contrasta con lo que observamos en el mercado de deuda, con la TIR a 10 años en mínimos desde 2010 (4,6%) y un diferencial frente a la deuda alemana que ha pasado de 360pb a 330pb. Finalmente la convergencia entre ambas primas de riesgo se ha producido por el lado positivo, con una recuperación de precio de la renta variable española y la consecuente caída de prima de riesgo, en línea con la dirección marcada por el mercado de deuda.

El camino hacia los 9.200 puntos de nuestro objetivo IBEX 35 pasa, en primer lugar, por la curva de deuda española y, en segundo lugar, por el ciclo de beneficios. Para alcanzar ese objetivo, en nuestra opinión, el diferencial entre la deuda a 10 años de España y Alemania debería estabilizarse en el rango 280-300pb a finales de ejercicio. La ruptura de soportes en TIR española podría facilitar ese objetivo.

Respecto al ciclo de beneficios, en los últimos meses observamos un desplazamiento generalizado, con la excepción de India y Portugal, desde la fase de contracción a la de recuperación. Tan solo las cotizadas del Nikkei apuntan a una fase expansiva del ciclo de beneficios. Cuadrante que esperamos alcance el IBEX 35 en la segunda parte del ejercicio.

El escenario de riesgo pasa por (i) ampliación de diferenciales en deuda por encima de 500pb y (ii) recaída del ciclo de beneficios al cuadrante de contracción. Una combinación que, según nuestras estimaciones, situarían al IBEX 35 en 5.900 pts.

En febrero alertaban de cambios importantes en carteras recomendadas ¿y en marzo?

En el informe de febrero alertaban de cambios importantes en los mercados financieros y empezaban a tomar posiciones bajistas en la cartera alfa y reducían el nivel de riesgo en la cartera beta ¿Qué esperan para el mes de marzo?
Aquí, el informe mensual completo de ClimaBolsa.

Estas son las claves:

De la "demanda de calidad" a la "captura de rentabilidad"

La esperada rotación hacia acciones desde bonos se queda, de momento, en una rotación hacia deuda periférica desde núcleo.Ya sea hacia acciones o deuda periférica, donde hay cierto grado de consenso es que el flujo comprador vendrá de las áreas de mercado más defensivas. Si la demanda de calidad ha llevado a las referencias a 10 años de Reino Unido, Alemania o EEUU por debajo del 2%, la búsqueda de rentabilidad está empezando a auementar la presión sobre las curvas de emisores núcleo.

Los breakeven de inflación (BEI) siguen repuntando. Cuando analizamos la naturaleza de la reciente subida en los tipos de interés nominales encontramos en el BEI el principal factor director del movimiento; más estabilidad en el componente real. La mayor flexibilidad en la postura de los principales bancos centrales respecto a los objetivos de inflación (hoy el Banco de Inglaterra) parecen estar pesando sobre la formación de precios en el mercado de bonos. También la caída de volatilidad en áreas de mercado con mayor riesgo está favoreciendo una menor demanda de calidad.

Alternativas de inversión: deuda pública con spread (ESP, ITA), bonos indexados a la inflación y mercados de acciones sin prima en valoración. A medida que avance el año y se confirme la estabilización/recuperación del ciclo económico esperamos una mayor presión en los activos que se han beneficiado de la demanda de calidad y el exceso de liquidez. Las alternativas pasan por:

• Deuda pública con spread: la rotación hacia los mercados de acciones tiene, en nuestra opinión, una fase previa que es la rotación desde deuda núcleo a periférica. Los diferenciales (frente a Alemania) con los que cotiza la deuda de ESP o ITA son puntos básicos extra de protección para el precio ante un escenario de subida generalizada de tipos de interés. 

• Estrategia con bonos indexados a la inflación y gestión de la duración: una alternativa que permite capitalizar un escenario de subidas en las expectativas de inflación. El principal riesgo en un escenario de tipos nominales en mínimos pasa por la duración. Preferimos estrategias que aislen la capitalización del breakeven y cubran la duración.

• Bolsa: existe una correlación positiva entre los mercados de acciones y tipos de interés a largo plazo cuando estos últimos se sitúan en el rango 4,5% - 5,0%. Por encima del 4,7% observamos un cambio en el signo de la correlación, y subidas adicionales en tipos de interés empiezan a tener un impacto negativo sobre la cotizaciones bursátiles. Ese rango lo obtenemos del análisis histórico; hoy ese umbral de tipos de interés que cambia el signo de la correlación podría haberse desplazado a niveles inferiores (caída del PIB potencial en UME y EEUU). Con todo, quedaría recorrido para subidas adicionales en la rentabilidad del Bund o T-Bond coexistiendo con subidas en bolsa.

Tres alternativas de inversión sobre las que nos iremos desplazando a lo largo de 2013 y que actualmente pasan por: (1) posicionarse en la zona corta/media de la curva ESP, (2) estar con una posición ligeramente infraponderada en RV Global, pero sobreponderando IBEX y Nikkei, y (3) menor peso de high yield en cartera (dejamos hueco a CCAA y Cédulas). 

  

Expectativas de inflación y el canario en la mina

Las expectativas de inflación que cotizan los bonos indexados en EEUU y UK han recuperado más de 50pb en los últimos meses. En esta formación de expectativas está jugando un papel destacado los programas de compra de activos (quantitative easing) que han retomado los principales bancos centrales. La Reserva Federal cerrará el 2013 con más de 3,5 billones de USD en balance (hoy en 2,5), el Banco de Inglaterra tiene activo un programa de compra por 375.000 millones de libras, y el Banco de Japón anunció esta semana un nuevo programa cuantitativo (13 billones JPY).

El resultado, una ampliación de base monetaria en la que se están apoyando algunas áreas de mercado para cotizar unas expectativas de inflación en el 2,5%- 3%. Niveles que no deberían incomodar a los bancos centrales, sobre todo teniendo en cuenta que los actuales multiplicadores monetarios (bajos) dificultarán que se materialicen los riesgos al alza sobre la estabilidad de precios. Y es que mientras los canales de crédito sigan "disfuncionales", la traslación de base a oferta monetaria no contará con la fuerza suficiente como para poner en riesgo el objetivo de inflación en los principales bloques económicos. 

Además, un poco de inflación no vendría mal en aquellas economías que están en pleno proceso de desapalancamiento, de reducción de deuda. Lo que sí tenemos asegurado, y ya estamos observando, es una "inflación de activos", es decir, una subida generalizada en las precios de los activos que cotizan en mercados financieros. Los máximos históricos en muchos índices bursátiles, el precio de la deuda alemana o americana e incluso en algunos
metales preciosos y materias primas apuntan a una inusual correlación positiva entre diferentes áreas de mercado que obedece, en buena medida, al quantitative easing y su impacto sobre las valoraciones relativas de los activos financieros. 

Atentos a los breakeven de inflación en los próximos trimestres. Serán el "canario en la mina" para el resto de activos financieros. Una ruptura del 3-4% en los BEI de UK o USA podría ser la primera señal para que los bancos centrales empiecen a plantearse el principio del fin de la "barra libre" de liquidez. Un escenario que podríamos situar en 2014 o 2015. Pero por si acaso... estemos atentos....

Tipo de interés a 10 años de la deuda española: cómo, cuándo y por qué

AAA veces me pregunto: "to B or not to BBB?"

Riesgo de mercado y riesgo de crédito son dos variables a tener en cuenta a la hora de valorar la inversión en renta fija privada. El primero está relacionado con el impacto negativo (positivo) que tendría sobre el precio de un bono una subida (caída) de los tipos de interés. Este impacto será más intenso cuanto mayor duración tenga el bono. Por su parte, el riesgo de crédito está relacionado con la probabilidad de que el emisor no nos pague los cupones o el principal.

Con el tipo de intervención del BCE en mínimos históricos, y con  pocas ganas de seguir bajando (hoy Draghi en rueda de prensa), el riesgo de mercado es claramente asimétrico cuando contemplamos un horizonte de medio plazo: poco margen para bajar y mucho para subir. Por su parte, el riesgo de crédito, muy vinculado con el ciclo económico y empresarial, podría continuar mejorando en los próximos meses, toda vez que (1) se confirme la estabilización del fondo macro en los próximos indicadores adelantados de actividad y (2) continúe la reorientación de flujos desde curvas de deuda núcleo a las periféricas.

Con todo, parece razonable posicionar las carteras en emisores periféricos, cupones elevados y rating entre BBB - B. Y es que con la deuda corporativa de grado de inversión cotizando en mínimos históricos (TIR) esperamos un desplazamiento de flujos hacia emisores en el rango BBB - B. En el gráfico dibujamos la rentabilidad ajustada por riesgo de mercado (duración), y es en este segmento donde el apuntamiento sugiere una cierta remuneración por unidad de duración asumido.

El riesgo de duración (o de mercado) podría ir ganando peso a medida que avanza el año y se estabilice el entorno macroeconómico europeo. En este escenario, no sería recomendable estar expuesto a emisores con TIR baja y duraciones altas, es decir, emisores que una baja rentabilidad ajustada por riesgo de mercado.

Techos y precipicios para despedir el año

"Debt ceiling" y "fiscal cliff", dos expresiones que seguirán articulando la evolución de los mercados financieros y que apuntan a una agenda política norteamericana con papel protagonista en las próximas 8-12 semanas. 

Respecto al "debt ceiling" (techo de la deuda), es una expresión que ya conocíamos del verano de 2011 y que ha vuelto a primer plano en las últimas 24 horas. La razón, pues que el Tesoro americano ya está a un paso de volver a superar el techo (16,3 billones USD) y Geithner -secretario del Tesoro americano- ha enviado una carta al Congreso anunciando una serie de medidas extraordinarias para aplazar, en la medida de lo posible, la fecha de superación del límite. Aquí os dejo la carta, una lectura interesante y muy didáctica, donde se detallan las medidas y hasta donde podrían estirar (dos o tres meses) lo inevitable, superar el techo. 

Pero antes de llegar a ese punto de la agenda política, dos meses pueden ser un mundo y sobre todo si tenemos un precipicio en medio, tenemos el "fiscal cliff". Para los que estéis cansados de escuchar este término sin saber muy bien a que se refiere y sus implicaciones, ahí van un extracto del Boletín Económico del Banco de España donde analizan muy bien este precipicio:

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El próximo 31de diciembre, si no media un acuerdo partidista, deberían expirar, una serie de paquetes de estímulo y de rebajas de impuestos temporales, que se aprobaron en los últimos diez años. Adicionalmente, se producirá una reducción automática del gasto público —en un proceso gradual que se prolongará durante diez años y que ascenderá a unos 1,2billones de dólares—. De este modo, en enero de 2013 se podría producir una contracción fiscal muy severa, el denominado fiscal cliff o «precipicio fiscal». De producirse este ajuste fiscal, la economía de Estados Unidos, que está en una senda de recuperación aún no consolidada, se podría ver abocada a una nueva recesión. Pese a ello, la resolución de este problema está descartada antes de las elecciones del 6 de noviembre y los riesgos de que se consume finalmente no son despreciables.

En el cuadro adjunto aparecen resumidos los principales componentes del precipicio fiscal y la cuantía en que reducen el déficit:

En total, el precipicio fiscal supondría una restricción presupuestaria de cerca de 610mm de dólares (alrededor de un 4 % del PIB) en el año fiscal 2013 (de octubre de 2012 a septiembre de 2013). Teniendo en cuenta el efecto negativo sobre el producto, este ajuste reduciría el déficit público en algo más de trespuntos del PIB durante el año fiscal 2013, de acuerdo con los cálculos de la CBO. Solo ha habido un cambio en la política fiscal estadounidense de un tamaño parecido desde el final de la Segunda Guerra Mundial: en el año fiscal 1969, cuando la restricción fiscal ascendió al 3% del PIB.

En los últimos meses se han publicado numerosos estudios sobre las implicaciones que tendría el precipicio fiscal para el crecimiento. Las estimaciones dependen de los multiplicadores fiscales aplicados a las diversas medidas que entrarían en vigor en enero de 2013 y de los efectos adversos de la incertidumbre en torno a la senda futura de la política fiscal, tanto sobre la confianza de los consumidores y empresas como sobre los mercados financieros, que ya habrían comenzado a apreciarse. La mayor parte de los estudios apuntan a que el ajuste fiscal provocaría una fuerte desaceleración de la economía estadounidense (entre 1,3pp y 4pp, dependiendo del estudio), que podría incluso propiciar una nueva recesión. Adicionalmente, la contracción podría ser incluso mayor si el Congreso no aumentara el techo de la deuda pública cuando se alcance su actual límite en los próximos meses, una situación de riesgo que ya se vivió en el verano de 2011.

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Un buen estudio que lo tenéis completo en la web del Banco de España (Boletín Económico, octubre 2012). Ahora volvamos a la agenda política americana que tanto dará que hablar en las próximas semanas. El nivel de polarización actual es tan alto que dificulta mucho la negociación rápida, efectiva y eficiente. Cualquier negociación se lleva al extremo, buscando réditos y desgastar al oponente. Y en ese camino hacia el extremo de la negociación la última palabra, como casi siempre, la tienen los mercados financieros. Quizás habrá que esperar a que estos últimos den el último empujón para que republicanos y demócratas lleguen a un acuerdo. Ya sucedió en el 2011 (último gráfico)

Inversores Bund: "reloj, no marques las horas"

El reloj del IFO señala apuntamiento de la curva de deuda pública alemana.
En el dato de ayer se repite el patrón de los últimos meses, con un componente de expectativas del IFO dando mejores señales que el componente actual. Así, el ratio entre ambos está en máximos desde enero de 2011, y la variación respecto al nivel de hace 6 meses (línea roja en el gráfico) alcanza niveles positivos (+0,06 puntos).

La estrecha relación entre la dinámica del ratio del IFO y la pendiente 3m- 10y de la curva ALE, con un R2 del 55%, se proyecta una pendiente que debería ser 30pb superior a la actual. Con la zona corta con tipos de interés negativos y en mínimos, el bearish steepening (apuntamiento de pendiente por repunte de tipos a largo plazo) será el escenario a gestionar a en la curva de deuda pública alemana durante los próximos meses, con un potencial de +30pb en TIR para deuda alemana a 10 años.

Estrategia 2013, #1: tipos nominales bajos ayudan, pero no aseguran

En las próximas entradas fijaremos una serie de mensajes que nos pueden servir de ayuda de cara a definir la estrategia de gestión para 2013. Ahí va el primero: 

TIPOS NOMINALES BAJOS AYUDAN A LA RECUPERACIÓN DE PRECIOS FINANCIEROS, PERO NO ASEGURAN SUBIDAS LINEALES.

Empezamos por recordar la definición de valor razonable, valor fundamental, fair value, etc... de un activo financiero: "valor consistente con la actualización de una corriente de flujos de caja estimados descontados a una tasa razonable". Algunas observaciones para 2013:

• Los flujos de caja (CF en la fórmula): ya sean cupones, dividendos o devolución de principal, la corriente de flujos a proyectar se enfrenta a un entorno macro global en franca desaceleración, con el conjunto del Área euro en recesión y con dudas en el grueso del bloque desarrollado (USA, Japón, UK). 
• La tasa de descuento (r): tiene dos componentes, uno determinado por los bancos centrales (precio del dinero, tipos de interés a largo plazo -anclados por quantitative easing, QE-) y otro determinado por el miedo de los inversores: primas de riesgo. Por lo tanto, r = bancos centrales + miedo. El primer componente va a seguir en zona de mínimos en 2013. Uno de los objetivos que persigue el QE es precisamente este, que la tasa de descuento sea lo suficientemente baja para hacer rentables proyectos de inversión con un presupuesto de riesgo elevado, como es el caso de la inversión en Bolsa (por ejemplo). 
• CF (dudas crecientes) + r (anclado por bancos centrales) = ¿un 2013 con subidas generalizadas en todos los activos por valores de "r" muy bajos? No necesariamente. Las áreas de mercado en las que encontramos valoración atractiva será contenido de otra entrada en este blog. De momento lo que vamos a hacer es echar un vistazo al ejemplo de Japón, que ha gozado de un entorno de tipos nominales en mínimos y eso no ha sido suficiente para asegurar recuperación de precios en activos financieros. Y es que como hemos apuntado anteriormente, un entorno de tipos nominales bajos ayuda pero no asegura. Para ver precios al alza sostenibles en precios financieros también hay que mirar a (i) tipos reales negativos y/o (ii) señales de recuperación de ciclo.

GMO: "on the road to zero growth"

Jeremy Grantham & Cia, es decir el fabuloso equipo de GMO, acaban de publicar su Quaterly Letter. Como todas las anteriores, una lectura obligatoria. El informe completo, aquí.

Algunos extractos:

1. The bottom line for U.S. real growth, according to our forecast, is 0.9% a year through 2030, decreasing to 0.4% from 2030 to 2050 (see table on Page 16). This is all done presuming no unexpected disasters, but also no heroics, just normal “muddling through.”
2. GDP measures must be improved so that they begin to measure output of real usefulness or utility. The current mish-mash of costs and of “goods” and “bads” produces poor and even damaging incentives.
   
3. Accurate measurements of growth must eventually include the full costs of running down our natural assets. True income (said Hicks) is meant to allow for sustained productive capacity, which our current measures clearly do not. If they had done so the developed countries might well have been in reverse for the last 20 years.
   
4. Investors should be wary of a Fed whose policy is premised on the idea that 3% growth for the U.S. is normal. Remember, it is led by a guy who couldn’t see a 1-in-1200-year housing bubble! Keeping rates down until productivity surges above its last 30-year average or until American fertility rates leap upwards could be a very long wait!
   
5. Some of the investment implications of this low growth outlook and the Bernanke optimism will be addressed next time (with luck!). 
   

(...)

So where does that leave us with our asset allocation portfolios at GMO? Pretty much where we were before. We own significant amounts of short duration assets in accounts where such assets are an option, with the recognition that the longer rates are repressed, the greater the opportunity cost of those holdings. 

We are doing this because the risks around jumping into long duration assets under the assumption that low interest rates make them more valuable leaves us more vulnerable to taking losses if that policy winds up not lasting as long as investors assume it will. The strong move in equities and other long duration assets in the months up to the announcement of QE infinity may be “justified” on the basis of a promise from the Fed of low rates for longer, but buying assets whose prices are only justified by low discount rates is an inherently dangerous way to invest, and we responded by taking down our equity weights modestly in asset allocation portfolios where permitted. 

If the Fed is true to its word, inflation does not flare up, and the various nasty events out there (China hard landing, euro blow-up, fiscal cliff, etc.) either don’t happen or cause less trouble than we fear they might, our “prudent” holding of short duration assets in the face of uninspiring asset valuations will wind up costing us and our clients money.

So, our fingers are crossed that, despite our reservations, Fed policy actually works, because we can then go back to a world where we aren’t faced with the ugly idea that stocks priced to deliver 2% real might be “fairly priced” after all. If investors see through the game the Fed is playing, however, we could be in for a long wait. 

Posicionamiento ante la recesión que viene

El reloj del IFO, cerca de la recesión...

...y los PMIs por debajo de 50 (zona de contracción): implicaciones para mercados financieros

Incompatible una variación interanual del EuroStoxx próxima al +10% con un PMI en zona de contracción. La desconexión de ambas variables en los últimos meses ha llevado a la correlación* a zona negativa, como en el arranque de 2011 cuando se formó un techo de mercado en la renta variable europea.

Como hemos señalado en los últimos informes, la caída en la prima de riesgo sistémico en el Área euro (papel protagonista en el anuncio del OMT del BCE) ha favorecio una recuperación generalizada de precios en las áreas de mercado más estresadas (bancos y deuda pública del sur de Europa). Una recuperación que no ha venido acompasada por una estabilización del fondo macroeconómico, donde estamos viendo subir las probabilidades de recesión en los países “núcleo”.

Nuestro escenario a tres meses vista pasa por una alineación de variables financieras con un entorno macro recesivo (catchdown):

1. Corrección en áreas cíclicas, con caídas del 5-8% en los mercados de acciones europeos. También en RV USD, donde se están desarrollando divergencias bajistas en el plano técnico.
2. Ligera ampliación de diferenciales soberanos núcleo- periferia, ante la dificultad para romper el rango 1,6%-1,75% en 10y ALE.
3. Recorte de tipo de intervención en BCE (repo@0,5%)
4. USD/EUR hacia niveles de 1,25, presionado por el deterioro del ciclo global (refugio) y el estrechamiento en el diferencial de tipos de interés en el mercado monetario e IRS 

Sin el apoyo del USD/EUR, las resistencias serán difíciles de superar

La liquidez del mercado de divisas hace del USD/EUR uno de los termómetros más fiables sobre el nivel de riesgo sistémico en UME, o riesgo de convertibilidad en palabras de Draghi. Desde los mínimos del verano, el EUR ha recuperado cerca de 10 figuras contra el USD, capitalizando el nuevo programa de compra de deuda anunciado por el BCE y su impacto sobre las primas de riesgo en los mercados de bonos del sur de Europa... 

...pero el termómetro llega a zona de resistencias clave, tal como recoge el gráfico. En el entorno actual de mercado, dirigido por la gestión de riesgo sistémico que puedan hacer los bancos centrales (los fundamentales y el riesgo creciente de recesión global no lo están cotizando los mercados de acciones) parece poco probable nuevas subidas en Bolsa sin el apoyo del USD/EUR. 

Dado el régimen de correlaciones bajo el que está operando el cross market actual, este gráfico podría estar adelantando una corrección en los mercados de acciones, una subida del VIX y ampliaciones de diferenciales soberanos periféricos.


Desde Kimble Charting Solutions

Selección de activos españoles para tener en cartera: acciones y deuda

Más PER pero menos BPA, rebote bursátil en fase muy avanzada

Apreciación del EUR, relajación de riesgo soberano periférico, subidas en bolsa con mejor comportamiento relativo del sector bancario y caída de la volatilidad.

Un cuadro de mercados que observamos durante la vigencia de las subastas de liquidez a largo plazo del BCE (LTRO´s del pasado mes de diciembre y febrero) y que se ha vuelto a instalar en las últimas semanas. La confirmación de que el BCE arbitrará en el mercado de deuda pública con un nuevo mecanismo (OMT por sus siglas en inglés) ha sido el catalizador que, en nuestra opinión, podría mantener esta tendencia en las variables financieras.

Aplanamiento en 2-5 años curva ESP. La valoración relativa a favor del 5 años (respecto a los extremos de la curva) ya no es tan extrema como hace dos meses, pero la butterfly sigue apuntando a esta zona intermedia como la mejor alternativa dentro de la curva. Además, atendiendo a la articulación de los diferenciales ESP-ALE durante el período de los LTRO´s (ver gráfico) el nuevo OMT podría favorecer el aplanamiento adicional de la pendiente 2-5 en curva ESP, con diferenciales a 2 años frente ALE en el rango de 200-250pb pero con una pendiente diferencial sustancialmente menor.

Más PER pero menos BPA, rebote bursátil en fase muy avanzada. La caída en primas de riesgo y volatilidad se hace extensible a los mercados de acciones, con la consecuente expansión de múltiplos como argumentos para las revalorizaciones. Durante las LTROs el múltiplo de beneficios del EuroStoxx pasó de 9x a 13x (+33%). Durante el último rebote el PER ha pasado de 10x a 12x, con un ciclo de beneficios que sigue sin mostrar un punto de inflexión, por lo que las subidas en bolsa se deben exclusivamente a la menor prima de riesgo. En este contexto, y ante lo avanzado del rebote (objetivo Afi en 7.800 puntos para el IBEX 35), recomendamos reducir exposición a renta variable. Nuestras carteras de acciones siguen sobreponderando sectores de beta reducida y potencial para generar beneficios.

El mercado de bonos y la bolsa: tres ejemplos...

Tres buenos gráficos desde Zerohedge:

1. Japón

2. EEUU

3. Alemania

¿Punto de inflexión en indicadores adelantados de ciclo en UME? Impacto sobre variables financieras

El sector bancario del EuroStoxx en mínimos de ciclo. ¿Oportunidad de compra?

El sector bancario del EuroStoxx es, junto con Recursos Naturales, Seguros y Utilities, uno de los cuatro sectores con un valor de mercado por debajo del valor en libros (es decir, con un ratio Precio / Valor Contable por debajo de la unidad). En el caso de los bancos, el ratio PVC se sitúa en 0,5x, muy cerca de los mínimos de 2009. ¿Es una oportunidad de compra?

Preguntas y respuestas:

Temperatura del mercado a 15 de marzo

Ray Dalio y los dos tipos de ciclo de crédito

The economic ideas of the world’s most successful hedge-fund boss

Desde The Economist. (en el enlace el artículo completo, recomendado)

En Looming Lemming destacamos: los dos tipos de ciclo de crédito explicados maravillosamente por Ray Dalio.