Subir exposición buscando beta en sectores

La renta variable desarrollada vuelve a dominar la parte alta del ranking semanal. En la zona negativa, Turquía, India o Chile se dejan más de un punto porcentual en la semana. En el lado opuesto, como apuntábamos, aparecen ganancias superiores al 3% en Dax, Cac o Eurostoxx 50. En el mapa sectorial europeo destacar la recuperación de la ratio agresivo/defensivo (gráfico) recogiendo una reorientación de flujos hacia áreas sectoriales con beta alta para apalancar (i) el potencial rebote después del sell off de junio y (ii) la recuperación de ciclo en UME que empiezan a sugerir algunos indicadores adelantados de actividad.

Recomendación. Una alternativa para “subir” la exposición a renta variable manteniendo estable el peso de este asset class en cartera es cambiar la composición, buscando áreas con beta. Es lo que recomendamos. Mantener para las próximas semanas una exposición máxima del 50% en renta variable pero rotando hacia sectores que históricamente se han comportado bien en un entorno de recuperación de indicadores adelantados de actividad y tensionamiento en las curvas de deuda pública. Los ganadores: Tecnología, Recursos Naturales, Seguros, Industria y Autos.

A la espera de una mejora del ratio de revisiones de beneficios para desplazar peso a RV

Recuperación de los principales índices bursátiles apoyados por el inesperado discurso del BCE y la sobreventa que se había acumulado durante el sell off de junio. A destacar: el peor comportamiento relativo del bloque emergente ante una batería de indicadores de coyuntura que sigue recogiendo una desaceleración de la actividad y que podría poner en dificultades los altos ratios de valoración con los que están cotizando algunos segmentos de este asset class. 

Seguimos desplazando peso de RV Emergente a RV EUR. Las mejores valoraciones de este último deberían reforzar niveles de soporte y favorecer a un mejor comportamiento relativo a medio plazo. Con todo, estamos esperando a una recuperación del  ratio de revisiones de beneficios para movilizar más recursos desde monetario a RV EUR. 

Sin cambios en la cartera recomendada de acciones EUR (YTD +1,7% vs -3,8% Eurostoxx a 30 de junio): Volkswagen, Santander, Bayer, Danone, Anheuser, Sanofi, L ́Oreal, ASML y Telefónica.

¿Compras de S&P 500 o cierre de posiciones cortas? Tercera alerta....

La primera es "macrodesconexión" y la segunda burbuja log-periódica...

Que es necesario un mayor número de compradores (demanda) que de vendedores (oferta) para que las cotizaciones bursátiles suban es obvio y no aporta información relevante a un análisis sobre la vulnerabilidad o soliden de la tendencia subyacente. Pero cuando analizamos la naturaleza de la oferta o demanda sí que encontramos información útil y relevante. Hay varias formas de aproximarnos a la identificación de esa naturaleza: operativa de "insiders", patrones de acumulación/distribución o, entre otros, cobertura de posiciones cortas.

En un informe reciente de Morgan Stanley se centran en este último punto, analizando la operativa de los fondos long short durante las últimas semanas. 


"L/S funds have been consistently covering over the past month, which has driven gross lower and net higher.

One way we measure long and short activity is by looking at the activity z-scores on a rolling basis where the past 20 days’ cumulative activity is compared to all 20-day rolling periods over the past 12 months. On this basis, the short activity z-score reached -2 as of this week, indicating significant covering by L/S funds. Other times we’ve seen a minus 2 z-score: late April 2010, early July 2011, and late Oct 2011.

Looking at the long activity, it had been relatively paired off (i.e. longs bought approximately equal to longs sold), prior to a small increase very recently. This illustrates that most of the buying has come from shorts covered rather than longs bough"

Gráficamente:

¿Y qué pasó las tres últimas veces que la cobertura de cortos alcanzó este nivel de actividad?

No te pongas corto de SPX a finales de mes

Aquí abajo tenéis el calendario de compras de la Reserva Federal para el mes de mayo (quantitative easing). Con este ritmo de compras mensual (85.000 millones) la Fed acabará el año con un total activos en balance por encima de los 3,4 billones de dólares que aparece en el gráfico, arrastrando al alza a un buen número de activos, entre ellos al S&P 500 y su capitalización bursátil. En el Banco de Japón, lo mismo pero más intenso (Nikkei +35% en 2013!!). 

No voy a entrar a valorar en este post la eficacia de estas medidas, sobre economía real y financiera, ni a analizar el impacto sobre las primas de riesgo y los precios relativos de variables financieras. 

Solo quiero acabar con una moraleja: no te pongas corto las semanas que la Fed inyecta más de 4.000 millones (ver tabla)

P.D. suelen ser a finales de mes (¿sabéis por qué...?)

Cree en ti mismo, escucha a unos pocos. Habla Ed, te escucho

Uno de  los mejores informes sobre valoración y análisis de los ciclos bursátiles, entre otras cosas, los tenéis en Crestmont Research. Este gráfico y las últimas líneas salen de su informe periódico: The P/E Report: Quarterly Review Of The Price/Earnings Ratio. 

Una lectura realmente recomendable, un análisis claro y que ayuda a filtrar ruido e identificar la posición en el ciclo en la que se encuentra el mercado. 

Una de mis citas favoritas la leí hace no mucho: "cree en ti mismo, escucha a unos pocos". Ed Easterling, el fundador de Crestmont Research, es uno de los pocos a los que escucho. El informe es una auténtica maravilla para el análisis.

"P/E based upon reported earnings is near 18; it remains distorted below the normalized P/E due to currently high profit margins. Yet even though “reported” P/E is lower than “normalized” P/E, reported P/E itself is relatively high. The trend in earnings should be watched closely and investors should remain cognizant of the risks confronting an increasingly vulnerable market"

Ed Easterling 

Cuando veas un toro en la portada...

Buena lectura, como siempre, la carta semanal de Hussman. Además de este didáctico gráfico, está repleto de interesantes análisis y observaciones.

"Rule o’ Thumb: When the cover of a major financial magazine features a cartoon of a bull leaping through the air on a pogo stick, it’s probably about time to cash in the chips"  

Mensajes contradictorios de la bolsa y los bonos

En la agenda de indicadores, la poca información con la que hemos contado esta semana sigue recogiendo un deterioro de la actividad en 1T13. A destacar de nuevo la batería de indicadores en EEUU, con una inesperada caída de las ventas minoristas en marzo y de la confianza del consumidor. Las ventas minoristas nos dejan la mayor contracción mensual (-0,6%) desde mediados de 2012. Eliminando el efecto de los precios y los componentes más volátiles, las ventas también caen aunque en menor magnitud (-0,2%)

Con todo, la demanda por activos financieros de EEUU ha llevado al S&P 500 a marcar un nuevo máximo histórico esta semana, coexistiendo con un precio de la deuda a largo plazo también cerca de máximos históricos (mínimos en TIR). Mensajes contradictorios desde el mercado de acciones y el de bonos si los analizamos desde una perspectiva clásica de descuento de expectativas y que debemos completar con el análisis de los balances de los bancos centrales. El del Banco de Japón podría llegar a ser un 60% del PIB japonés y el de la Reserva Federal más de un 25% del PIB. 

Una decidida apuesta de estos dos bancos centrales por medidas heterodoxas para salir de la deflación y recuperar pulso económico que, de momento, está teniendo reflejo en una incipiente inflación de activos. La demanda está llevando a máximos a las cotizaciones bursátiles y el precio de la deuda. ¿En qué mercado empezará a presionar primero la oferta? En estos entornos, mejor estar cerca de la puerta de salida.

Pistas para saber si el rebote (o corrección) del IBEX 35 va en serio: miremos al mercado de bonos

El IBEX 35 recupera más de 250 puntos en la sesión, liderando los avances en los mercados de acciones europeos. Además confirma como soporte la importante referencia de la guía de 200 sesiones (en 7.800 puntos) donde ha encontrado apoyo para el rebote.
El mercado de bonos no estaba confirmando el desplome del índice. Desde los máximos relativos del 13 de marzo, el IBEX 35 llegó a acumular una caída superior al 9%, elevando en 50 puntos básicos la prima de riesgo frente al DAX (de 450 a 500pb, gráfico inferior). 

Tensionamiento que contrasta con lo que observamos en el mercado de deuda, con la TIR a 10 años en mínimos desde 2010 (4,6%) y un diferencial frente a la deuda alemana que ha pasado de 360pb a 330pb. Finalmente la convergencia entre ambas primas de riesgo se ha producido por el lado positivo, con una recuperación de precio de la renta variable española y la consecuente caída de prima de riesgo, en línea con la dirección marcada por el mercado de deuda.

El camino hacia los 9.200 puntos de nuestro objetivo IBEX 35 pasa, en primer lugar, por la curva de deuda española y, en segundo lugar, por el ciclo de beneficios. Para alcanzar ese objetivo, en nuestra opinión, el diferencial entre la deuda a 10 años de España y Alemania debería estabilizarse en el rango 280-300pb a finales de ejercicio. La ruptura de soportes en TIR española podría facilitar ese objetivo.

Respecto al ciclo de beneficios, en los últimos meses observamos un desplazamiento generalizado, con la excepción de India y Portugal, desde la fase de contracción a la de recuperación. Tan solo las cotizadas del Nikkei apuntan a una fase expansiva del ciclo de beneficios. Cuadrante que esperamos alcance el IBEX 35 en la segunda parte del ejercicio.

El escenario de riesgo pasa por (i) ampliación de diferenciales en deuda por encima de 500pb y (ii) recaída del ciclo de beneficios al cuadrante de contracción. Una combinación que, según nuestras estimaciones, situarían al IBEX 35 en 5.900 pts.

Primera toma de contacto con el lado largo del mercado (ClimaBolsa)

Después de dos meses de alerta bajista el Barómetro de ClimaBolsa (BCB) empieza a dar señales neutrales, compatible con el cierre de posiciones cortas en sus carteras recomendadas y una primera (insisto en lo de primera) toma de contacto con el lado largo del mercado. El BCB está lejos de recoger un entorno compatible con una posición 100% a renta variable, pero la configuración actual encaja con una exposición larga en el rango del 15-20%.

El informe completo, aquí.

Extrañas coordenadas: 46,5 vs +10%

Desde el pasado mes de agosto la relación entre los PMIs y la bolsa europea se encuentra en un punto extraño, en un cuadrante inexplorado. Recordamos que el primero recoge las expectativas de los empresarios del sector servicios y manufacturas del Área euro (PMI composite), y una lectura superior a 50 es compatible con un actividad en zona de expansión. La lectura del mes de marzo que conocimos esta pasada semana es de 46,5 puntos. 
Cuando analizamos la relación de la bolsa europea con este PMI composite observamos que lo "normal" es observar caídas interanuales del EuroStoxx cuando el PMI está por debajo de 50 (cuadrante inferior izquierdo). Las coordenadas actuales vienen determinados por 46,5 puntos del PMI y +10% de subida interanual del EuroStoxx (es decir, hoy el EuroStoxx está un 10% por encima de los niveles de marzo de 2012). Insostenible, en mi opinión, este cuadrante "extraño" que solo cuenta con siete observaciones en 25 años. 
Si en los próximos meses los indicadores adelantados de actividad no apuntan hacia una recuperación (desplazamiento hacia la derecha en el gráfico) será la renta variable la que se ajuste al entorno macro recesivo (desplazamiento hacia abajo). Y si este último es el camino de ajuste, las cotizaciones podrían corregir entre un 10 y un 15%. 
Una tercera alternativa pasaría por seguir en el cuadrante extraño, un "esta vez es diferente", con el ciclo económico sin fuerza y las bolsas superando resistencias. El problema es que pocas veces es diferente. 

Máximos históricos en el aniversario de los mínimos de ciclo de marzo de 2009

Hace cuatro años que las principales bolsas mundiales establecieron mínimos de ciclo desde los que se han apoyado para ofrecer, en algunos casos, rentabilidades medias anuales superiores al 20%. Este ha sido el caso de la renta variable de EEUU y Alemania, cuyos principales índices han renovado máximos históricos (ayer el Dow Jones) o están a un paso de ello (el DAX a menos de un 2% de superar los 8.105 puntos del verano de 2007). Más lejos está de máximos el EuroStoxx (lastrado por los valores del sur de Europa) o el Nikkei, que todavía está a un 56% de los máximos de 2007 (en este caso no son históricos). Estas dos áreas geográficas, UME y Japón, son las que están impidiendo que nuestro AFI RV Mundial renueve los máximos de 2007. Algo que sí ha hecho el AFI RV Emergente, que ya superó en 2011 los máximos de ciclo y actualmente sigue cotizando por encima de las referencias del verano de 2007.

En el post analizamos el camino del DAX y S&P 500 hacia nuevos máximos, así como la recaída del IBEX 35. Los resultados servirán para (i) situar en qué fase del ciclo se encuentran los diferentes índices y, consecuentemente, (ii) valorar el potencial de cada alternativa. Y los resultados nos llevan a infraponderar S&P 500, neutrales en DAX y sobreponderar IBEX 35. 

Fuentes de rentabilidad: ingresos, dividendos y multiplicadores. Estos son los componentes para aproximar la rentabilidad en los mercados de acciones y que detallamos en la siguiente tabla para los tres índices objeto de análisis.

El DAX, con una rentabilidad anual compuesta (TCAC) del 20,8% entre 2009 y 2013, es el que presenta una composición más equilibrada. Además de contar con una cifra de ventas que ha crecido un 6,2% TCAC en este periodo, también destaca en la comparación por el buen desempeño del beneficio neto y dividendos. Si a todo ello sumamos una expansión de múltiplos que no supera el 9% TCAC llegamos a una composición de rentabilidad más equilibrada que, por ejemplo, la del S&P 500. En este último, la expansión de múltiplos explica el 65% de la rentabilidad que acumula el índice desde los mínimos de marzo de 2009 (un 22,8% TCAC).

En el caso del IBEX 35, el 5,4% de rentabilidad media anual que acumula desde los mínimos de 2009 no encuentra reflejo ni en la evolución de los dividendos (caen) ni en un incremento de múltiplos. Estas cifras agregadas están sesgadas por el peso del sector financiero en el índice, y sugieren que el índice debería haber caído un 11% TCAC en la ventana 2009-2013 y no el +5% que se observa. La clave que concilia estas dos cifras es la dispersión. Así, frente a las caídas medias anuales del 17% en valores ligados al sector financiero y construcción está un grupo de valores con un perfil de ventas, dividendos y múltiplos muy diferente, pero que pesan poco en el agregado, y que les ha llevado a acumular una revalorización media superior al +25% (TCAC 2009-2013).   

La expansión de múltiplos explica el 43% del retorno del DAX desde los mínimos de 2009 y el 65% de la rentabilidad del S&P 500. El contraste, en el IBEX 35 que está cotizando con un PER ajustado por ciclo de beneficios (CAPE) en mínimos.

En el DAX alemán el movimiento en CAPE (de 12,3x a 18x) es el resultado de (i) una sólida posición del ciclo económico y de beneficios a lo largo de los últimos años y (ii) un desplazamiento de la prima en valoración con la que cotizaban los mercados de acciones del sur de Europa en 2007 hacia la bolsa alemana. Los argumentos contrarios son los que han llevado al CAPE del IBEX35 desde las 12x de marzo de 2009 a las 9,9x actuales.

En el S&P500 nos encontramos con un CAPE en 23x (en marzo de 2009 era de 13,3x). La relajación de los tipos de interés a largo plazo, y el anclaje de estos con diferentes programas de compras de la Reserva Federal, ha elevado la valoración del S&P 500 hasta niveles tan solo superados por la burbuja tecnológica (2000) y la inmobiliaria (2007). En el gráfico de apoyo mostramos la relación entre los tipos de interés y el CAPE. El punto actual está localizado en el cuadrante superior izquierdo, resultado de una relajación de 350 puntos básicos en los tipos de interés a largo plazo (nivel actual respecto al de 2009, ventana móvil de cuatro años) y una expansión de CAPE del 14,8%. 

Conclusiones y recomendaciones.


S&P500 (infraponderar):

• Está cotizando con un PER ajustado por ciclo de beneficios extremadamente alto, tan solo superado por dos episodios de formación de burbuja.
• El anclaje de tipos nominales (quantitative easing) podría facilitar soporte a estas valoraciones extremas, pero consideramos que el riesgo es asimétrico.
• Una deriva al alza en la curva de deuda USD sería la primera señal seria para cerrar toda la posición en S&P 500.
• En el análisis de los beneficios empresariales encontramos unos márgenes en zona de máximos y una desaceleración en ventas.
• El apoyo del sector público (vía déficit) ha sido clave durante un proceso de desapalancamiento que se encuentra avanzado, pero en los próximos trimestres la economía, y los beneficios, podrían sufrir ante las primeras señales de consolidación fiscal en un contexto donde la salida de la recesión en UME sigue siendo extremadamente lenta y vulnerable.

DAX30 (neutral):

• A diferencia del S&P 500 tiene recorrido, en nuestra opinión, para una última expansión de CAPE que facilite nuevas subidas en cotizaciones.
• En la evolución de márgenes operativos, unos 100pb por debajo de los máximos de ciclo (13,5% vs 14,5%), también detectamos recorrido para apuntalar ROE durante la recuperación económica de los próximos trimestres.

IBEX 35 (sobreponderar)

• La clave para un mercado alcista estructural pasa por la combinación de (i) punto de partida extremadamente bajo en valoración (CAPE menor o igual a 12x) y (ii) potencial a medio plazo en ciclo de beneficios.
• La primera condición se cumple en el IBEX35. Y para valorar la segunda analizamos (a) ajuste de desequilibrios (desapalancamiento y balanza de pagos), (b) devaluación interna (CLU) y (c) productividad. 
• En los tres casos observamos avances en la dirección correcta para esperar una recuperación del ciclo de beneficios a lo largo de 2014. 

MIB 30 italiano por Nikkei

En febrero alertaban de cambios importantes en carteras recomendadas ¿y en marzo?

En el informe de febrero alertaban de cambios importantes en los mercados financieros y empezaban a tomar posiciones bajistas en la cartera alfa y reducían el nivel de riesgo en la cartera beta ¿Qué esperan para el mes de marzo?
Aquí, el informe mensual completo de ClimaBolsa.

Estas son las claves:

¿Qué compraría Piotrosky en el EuroStoxx?

Barato, pero con probabilidades de supervivencia. Este matiz es fundamental para el éxito a largo plazo de la estrategia value en gestión de carteras. Una compañía value es una compañía que está atravesando por una etapa difícil y por la que los inversores están dispuestos a pagar multiplicadores muy bajos (sobre beneficios, EBITDA o valor en libros por ejemplo).

Los filtros de Piotrosky. Profesor de contabilidad de la Universidad de Chicago, Joseph Piotrosky propone un test de nueve puntos para seleccionar aquellas compañías con una mejor posición relativa. Si la compañía pasa el filtro suma un punto, y cero si no lo pasa. La máxima puntuación del test es, por tanto, nueve puntos.

1. Beneficio neto: un punto si ha presentado beneficios el último año.
2. Flujo de caja operativo: un punto si tiene signo positivo.
   
3. Rentabilidad del activo (ROA): un punto si el ROA del último
   año supera al del precedente.
   
4. Calidad de los beneficios: un punto si el flujo de caja
   operativo supera al beneficio neto.
   
5. Deuda a largo plazo frente valor del activo: un punto si la
   ratio del último año es menor que la del precendente
   
6. Ratio de liquidez: un punto si el ratio de liquidez ha mejorado.
   
7. Acciones en circulación: un punto si el número de acciones
   no es superior a la del año anterior.
   
8. Margen bruto: un punto si el margen de bruto ha mejorado.
   
9. Rotación de activo: un punto si la variación de ventas supera a la variación del activo.

Los resultados. En la siguiente tabla agrupamos los valores del EuroStoxx en función de la puntuación de Piotrosky. La rentabilidad media de los valores que tienen una puntuación igual o superior a 8 es del 6% (frente al -2% del grupo de valores con un score por debajo de 4). Destacar también el porcentaje de éxito: de los 25 valores que tienen una puntuación igual o superior a 8 puntos, 20 cerraron el 2012 en positivo (hit ratio del 80%). Un hit ratio que va disminuyendo a medida que el grupo de valores tiene una menor puntuación. 

Y estas son las 20 acciones del EuroStoxx con una mejor puntuación en el test de Piotrosky.

¿Euforia apoyada en desilusiones?

El índice de apetito por el riesgo entra en zona de “euforia” y no es porque el flujo de indicadores macro esté sorprendiendo positivamente. La desconexión entre ambos indicadores (ver gráfico) recuerda a la del período 4T11 pero en sentido contrario.

Entonces, el CESI (índice de sorpresas económicas) recogía una batería de indicadores macro muy constructiva, con una alta frecuencia de sorpresas positivas que contrastaba con un Afi risk en zona de pánico. La convergencia vino de la mano de unas subidas medias en bolsa del +15% que alejaron al Afi risk de zona de depresión. Hoy, si el CESI vuelve a ejercer de indicador líder, la renta variable corregiría del orden del 10%. 

De la "demanda de calidad" a la "captura de rentabilidad"

La esperada rotación hacia acciones desde bonos se queda, de momento, en una rotación hacia deuda periférica desde núcleo.Ya sea hacia acciones o deuda periférica, donde hay cierto grado de consenso es que el flujo comprador vendrá de las áreas de mercado más defensivas. Si la demanda de calidad ha llevado a las referencias a 10 años de Reino Unido, Alemania o EEUU por debajo del 2%, la búsqueda de rentabilidad está empezando a auementar la presión sobre las curvas de emisores núcleo.

Los breakeven de inflación (BEI) siguen repuntando. Cuando analizamos la naturaleza de la reciente subida en los tipos de interés nominales encontramos en el BEI el principal factor director del movimiento; más estabilidad en el componente real. La mayor flexibilidad en la postura de los principales bancos centrales respecto a los objetivos de inflación (hoy el Banco de Inglaterra) parecen estar pesando sobre la formación de precios en el mercado de bonos. También la caída de volatilidad en áreas de mercado con mayor riesgo está favoreciendo una menor demanda de calidad.

Alternativas de inversión: deuda pública con spread (ESP, ITA), bonos indexados a la inflación y mercados de acciones sin prima en valoración. A medida que avance el año y se confirme la estabilización/recuperación del ciclo económico esperamos una mayor presión en los activos que se han beneficiado de la demanda de calidad y el exceso de liquidez. Las alternativas pasan por:

• Deuda pública con spread: la rotación hacia los mercados de acciones tiene, en nuestra opinión, una fase previa que es la rotación desde deuda núcleo a periférica. Los diferenciales (frente a Alemania) con los que cotiza la deuda de ESP o ITA son puntos básicos extra de protección para el precio ante un escenario de subida generalizada de tipos de interés. 

• Estrategia con bonos indexados a la inflación y gestión de la duración: una alternativa que permite capitalizar un escenario de subidas en las expectativas de inflación. El principal riesgo en un escenario de tipos nominales en mínimos pasa por la duración. Preferimos estrategias que aislen la capitalización del breakeven y cubran la duración.

• Bolsa: existe una correlación positiva entre los mercados de acciones y tipos de interés a largo plazo cuando estos últimos se sitúan en el rango 4,5% - 5,0%. Por encima del 4,7% observamos un cambio en el signo de la correlación, y subidas adicionales en tipos de interés empiezan a tener un impacto negativo sobre la cotizaciones bursátiles. Ese rango lo obtenemos del análisis histórico; hoy ese umbral de tipos de interés que cambia el signo de la correlación podría haberse desplazado a niveles inferiores (caída del PIB potencial en UME y EEUU). Con todo, quedaría recorrido para subidas adicionales en la rentabilidad del Bund o T-Bond coexistiendo con subidas en bolsa.

Tres alternativas de inversión sobre las que nos iremos desplazando a lo largo de 2013 y que actualmente pasan por: (1) posicionarse en la zona corta/media de la curva ESP, (2) estar con una posición ligeramente infraponderada en RV Global, pero sobreponderando IBEX y Nikkei, y (3) menor peso de high yield en cartera (dejamos hueco a CCAA y Cédulas). 

  

Un mercado muy sobrecomprado: "CAUTION"

Desde Pragcap 

(...)
"While indicators may be topping in very overbought territory, a price top is not guaranteed. Nevertheless, conditions are less than ideal for making new commitments to the long side, and increased caution is warranted."

La vuelta a la línea, por el buen camino

Subidas superiores al punto porcentual en los índices bursátiles del Área euro y en EEUU. La recuperación en algunos indicadores adelantados de ciclo, sobre todo en Alemania, está facilitando un nuevo intento de ruptura de resistencias. En el gráfico de apoyo mostramos la relación entre el EuroStoxx (%ia) y el PMI composite desde 1998. Tan solo en seis ocasiones el EuroStoxx registra ganancias interanuales con el PMI composite por debajo de 50 puntos. Esos seis puntos van dese agosto de 2012 a enero de 2013 (punto rojo). La caída del riesgo de convertibilidad elevó las cotizaciones este pasado verano muy por encima de lo que sugería la posición en el ciclo. Ahora, es la recuperación del PMI el que está facilitando una alineación. Esta es la buena noticia. La menos buena es que, atendiendo a la relación, el EuroStoxx estaría descontando una recuperación del PMI composite hasta los 55 puntos (hoy en 48,2).

La recuperación de indicadores adelantados está facilitando que buena parte del reajuste entre cotizaciones y ciclo sea por recuperación de este último. Nos posicionamos en mercados con valoraciones ajustadas por ciclo atractivas. En UME, mejor IBEX 35. En el bloque emergente, mejor Tailandia, China, Rusia y México.

Empieza la temporada de resultados IBEX 35

Bolsa: China y Turquía toman el relevo de España e Italia

China y Turquía toman el relevo de España e Italia. Con una subida semanal superior al 4% los índices de China y Turquía lideran las subidas en el ranking internacional. El flujo de indicadores macro desde Asia ha facilitado una reorientación de carteras hacia esta región, y una ligera toma de beneficios en el sur de Europa. Así, el IBEX 35 cierra la semana prácticamente plano, intentando superar la zona de los 8.700 puntos con el apoyo del mercado de deuda pública. Con todo, para ver una aproximación del IBEX 35 a los 9.200 puntos será necesario, en nuestra opinión, una ruptura de los 300pb en el diferencial de deuda a 10 años entre ESP y ALE.

Recomendación. El IBEX 35 tiene recorrido a medio plazo, pero la llegada a zona de resistencias técnicas, la sobrecompra acumulada y la estabilización del diferencial de deuda a 10 años (340-350pb) podría dificultar nuevas subidas a corto plazo. En el bloque emergente, el Country Model está sobreponderado en Turquía, Rusia, Tailandia y México. Destacar el movimiento en recomendación para China que, después de once meses de infraponderación, desde el pasado diciembre está en neutral. 

Primas de riesgo ESP-ALE, en bolsa y deuda