Sospechosos habituales

Buen artículo de Bradford DeLong en ProjectSyndicate

"(...)  Pero la situación hoy en día no es en lo absoluto habitual. Hoy la economía mundial está, como hace hincapié Ricardo Cabellero, del MIT, desesperadamente carente de activos seguros. Los inversionistas de todo el mundo están dispuestos a pagar precios extraordinariamente altos por deuda de economías centrales y aceptar tasas de interés muy bajas por ella, ya que valoran como un beneficio extraordinario el poseer un activo seguro que pueden utilizar como garantía.

En este momento, la preferencia de los inversionistas por la seguridad hace que la financiación de la deuda pública adicional sea anormalmente barata, mientras que las sombras de largo plazo proyectadas por la prolongada situación de anormalidad de la producción y el empleo vuelven costosa la lenta recuperación actual. Teniendo en cuenta la necesidad de movilizar recursos inactivos en el corto plazo con el fin de mantener el potencial productivo en el largo plazo, un mayor nivel de deuda sería, como expresara Alexander Hamilton, el primer secretario del Tesoro de EE.UU., una bendición nacional."

En todo el mundo euro-atlántico, la recuperación de la recesión de 2008-2009 sigue siendo lenta y vacilante, convirtiendo en desempleo estructural lo que era un desempleo cíclico fácilmente remediable. Y lo que era un mero hipo en el proceso de acumulación de capital se ha convertido en un prolongado déficit de inversión, lo que significa menores niveles del capital y el PIB real, no solo hoy, mientras aún no se completa la recuperación, sino posiblemente por décadas.

Uno de los legados de la experiencia de Europa Occidental en la década de 1980 es una regla de oro: cada año que una menor cantidad de personas trabajando y un menor nivel de capital, resultados de una inversión en declive, deprimen la producción $100 mil millones por debajo de lo normal implica que el potencial productivo a pleno empleo en los años siguientes será unos $10 mil millones inferior al que habría habido en condiciones normales.

Las implicaciones fiscales son sorprendentes. Supongamos que Estados Unidos o las economías más importantes de Europa Occidental incrementan sus compras gubernamentales el próximo año en $100 mil millones. Supongamos además que sus bancos centrales, si bien están poco dispuestos a involucrarse aún más en políticas monetarias no convencionales, tampoco están dispuestos a bloquear las políticas de gobiernos electos haciendo contrapeso a sus esfuerzos por estimular sus economías. En ese caso, un simple multiplicador de condiciones monetarias constantes indica que podemos esperar unos $150 mil millones de PIB adicional. Ese aumento, a su vez, genera $50 mil millones en ingresos fiscales adicionales, lo que implica una adición neta a la deuda nacional de apenas $50 mil millones.

¿Cuál es la tasa de interés real (ajustada a la inflación) que EE.UU. o las economías más importantes de Europa Occidental tendrán que pagar por esos $50 mil millones de deuda adicional? Si es un 1%, impulsar la demanda y la producción por $150 mil millones el próximo año significa que hay que recaudar $500 millones cada año en el futuro para evitar que la deuda crezca en términos reales. Si fuera un 3%, el aumento necesario de los ingresos tributarios anuales se elevaría a $1,5 mil millones al año. Si es un 5%, el gobierno necesitaría $2,5 mil millones adicionales por año.

Suponiendo que la producción sigue siendo inferior a la normal y proyecta una sombra del 10% sobre los potenciales niveles futuros de producción, ese adicional de $150 mil millones de la producción significa que en el futuro, cuando la economía se haya recuperado, habrá $15 mil millones de producción adicionales y $ 5 mil millones de ingresos tributarios extra. Los gobiernos no tendrán que subir los impuestos para financiar la deuda adicional que se asuma para financiar estímulos fiscales. En lugar de ello, sería muy probable que el impulso de la oferta a la producción potencial en el largo plazo generado por la política fiscal expansiva baste no solo para pagar la deuda adicional necesaria para financiar el aumento del gasto, sino también para permitir en el futuro recortes adicionales de impuestos sin por ello desequilibrar el presupuesto.

Esta es, por decir lo menos, una situación muy inusual. Normalmente, los multiplicadores aplicados a la expansión de las compras gubernamentales son mucho menores que 1,5, debido a que el banco central no mantiene constantes las condiciones monetarias a medida que el gasto público se expande, sino que actúa para mantener la economía en camino de cumplir el objetivo inflacionario de la autoridad monetaria. Un multiplicador más habitual es el de contrapeso de la política monetaria, de 0,5 o cero.

Más aún, en una situación normal, los gobiernos (incluso el gobierno de EE.UU. y los de Europa Occidental) no pueden elevar la deuda nacional y aún así pagar una tasa de interés real del 1%, o incluso del 3%. Normalmente, los cálculos de las compras gubernamentales nos indican que un pequeño o dudoso impulso a la producción hoy trae consigo una carga financiera más pesada en el futuro, lo que hace que la deuda financiada por la expansión fiscal sea una mala idea.

Pero la situación hoy en día no es en lo absoluto habitual. Hoy la economía mundial está, como hace hincapié Ricardo Cabellero, del MIT, desesperadamente carente de activos seguros. Los inversionistas de todo el mundo están dispuestos a pagar precios extraordinariamente altos por deuda de economías centrales y aceptar tasas de interés muy bajas por ella, ya que valoran como un beneficio extraordinario el poseer un activo seguro que pueden utilizar como garantía.

En este momento, la preferencia de los inversionistas por la seguridad hace que la financiación de la deuda pública adicional sea anormalmente barata, mientras que las sombras de largo plazo proyectadas por la prolongada situación de anormalidad de la producción y el empleo vuelven costosa la lenta recuperación actual. Teniendo en cuenta la necesidad de movilizar recursos inactivos en el corto plazo con el fin de mantener el potencial productivo en el largo plazo, un mayor nivel de deuda sería, como expresara Alexander Hamilton, el primer secretario del Tesoro de EE.UU., una bendición nacional.

J. Bradford DeLong, ex Secretario Asistente del Tesoro de EE.UU., es profesor de economía en la Universidad de California en Berkeley e investigador de la Oficina Nacional de Estudios Económicos.